RISIKO STRUKTUR OBLIGASI: IMPLIKASI TERHADAP MOBILISASI SUMBER DAYA_221010

A.  Evolusi dan Profil Struktur Sukuk serta Pasar

1.    Tipe Sukuk

a.    Sukuk ijarah murni

Sertifikat sukuk ijarah diterbitkan berdasarkan asset tunggal tertentu pada neraca. Asset tersebut bias berupa lahan atau asset tetap lain yang bisa disewakan. Tingkat pengembalian sewa bisa tetap dan bisa juga berfluktuasi tergantung kesepakatan awal.

b.    Sukuk gabungan

Underlying sekelompok asset bisa terdiri atas piutang istishna, murabahah, dan ijarah. Portofolio asset yang terdiri dari beragam jenis dapat menimbulkan mobilisasi dana yang besar.

c.    Sukuk yang dapat ditebus dengan tingkat bervariasi

Sukuk sebagai Musyarakah Term Finance Certificates yang dapat memberikan manfaat: memperkuat paradigma bahwa keuangan Islam memandang kontrak kemitraan sebagai perwujudan dari prinsip Islam itu sendiri dan tingkat pengembalian fluktuatif pada sertifikat ini tidak tergantung pada benchmarking pasar.

d.   Sukuk tanpa kupon dengan tingkat tetap

Sukuk di mana asset yang akan dikerahkan belum ada. Konsekuensinya, objek mobilisasi dana harus dibuat lebih pada neraca perusahaan melalui istishna. Tapi sertifikat semacam ini barangkali belum bisa diperjualbelikan karena larangan syariah.

2.    Penilaian Struktur Sukuk

Proses penerbitan sertifikat sukuk memungkinkan institusi keuangan Islam mengumpulkan sekelompok asset yang lebih luas dari sebelumnya di mana institusi kekurangan akses atau terjadinya ketidakefisienan.

3.    Struktur Dasar Keberadaan Sukuk

Pada dasarnya, ada tiga hal pokok yang harus terpenuhi dalam penerbitan sukuk. Pertama, originator sukuk (penerbit obligasi). Kedua, special purpose vehicle yang disertifikati oleh penerbit. Ketiga, investor yang membeli sertifikat tersebut.

B.  Underlying Risiko Struktur Sukuk

Risiko Pasar

1.    Risiko Tingkat Pengembalian

Keuangan Islam memiliki provisi sesuai syariah untuk menjamin klaim dalam bentuk asuransi dan penetapan tersebut akan digunakan untuk mengurangi risiko kehilangan asset.

2.    Risiko Rate Perdagangan Luar Negeri

3.    Risiko Kredit dan Pihak yang Berlawanan

Prospectus sukuk beroperasi untuk sebagian besar pasar primer di mana dua pihak yang bertentangan memiliki lebih sedikit risiko canggih pada mekanisme manajemen.

4.    Risiko Default

5.    Risiko Pembayaran Kupon

6.    Risiko Penebusan Aset

7.    Risiko Sesuai Syariah

Risiko kesuaian dengan syariah mengacu pada kurangnya nilai asset sebagai akibat dari keputusan penerbit karena tanggung jawab kemitraannya yang sesuai dengan syariah. Waktu yang dibutuhkan dalam upaya menuju kesesuaian dengan syariah bila dibandingkan dengan kompetitifnya pasar akan menciptakan tantangan yang besar dalam penerbitan sukuk.

8.    Risiko Likuiditas

C.  Pengelolaan Risiko Financial Struktur Sukuk

Legitimasi struktur sukuk dalam syariah terletak pada fakta bahwa mereka tidak mengambil keuntungan dari pergerakan tingkat bunga.

D.  Sukuk dan Tantangan Derivatif

1.    Menyandingkan Opsi dan Gharar

Syariah menyatakan larangan terhadap gharar sebagai sebuah tindakan yang menimbulkan ketidakadilan dalam kontrak di mana satu pihak akan mendapatkan keuntungan sementara yang lain menanggung biaya dan kerugian.

2.    Menyandingkan Opsi sebagai Sebuah Sarana Manajemen Risiko

3.    Opsi yang Dilarang Islam

Petunjuk dalam Islam tidak membolehkan  jual beli hutang, tapi mempebolehkan perdagangan hutang untuk asset riil, barang dan pelayanan.  

4.    Swap Sukuk dengan Rate Mengambang sampai Rate Tetap

Munculnya sertifikat sukuk sebagai mekanisme manajemen likuiditas menimbulkan struktur sekuritas yang didukung dengan asset yang bisa menciptakan pondasi dalam rangka mendukung manajemen risiko instrument derivatif.

VISIBILITAS INVESTASI SYARIAH NASIONAL DAN INTERNASIONAL_070111

Perkembangan keuangan Islam banyak disangsikan oleh orang-orang luar bahkan orang Islam sendiri. Cencekiawan muslim sangat memperhatikan ketahanan industry keuangan Islam. Mereka juga membahas tentang daya tahan industry keuangan Islam dalam kompetisi keuangan global yang memelihara system konvensional yang didukung oleh kerangka hukum, kebijakan, aturan dan institusi yang kuat. 

Keuangan Islam merupakan sebuah realitas yang memiliki potensi untuk mengatasi jurang financial dan kebutuhan akan pembangunan masyarakat lebih luas. Keuangan Islam harus disadari sebagai system parallel yang akan mengembangkan dan dikembangkan oleh pengetahuan dan pengalaman system keuangan konvensional yang telah besar. Sehingga, pertumbuhan dan daya tahan keuangan Islam jangka panjang tergantung pada: (1) bagaimana keuangan Islam berhadapan dan memperoleh manfaat dari melengkapi dan menambah system konvensional, (2) bagaimana keuangan Islam beradaptasi dan menyesuaikan diri dengan regulasi dan supervisi internasional sementara tetap sejalan dengan teknis dan nuansa Islam.

A.  Pertumbuhan dan Tren Keuangan Islam

Keuangan Islam telah berkembang pada hampir $1 milyar industry yang tersebar di 70 negara. Meskipun jumlah ini masih lebih kecil dibandingkan total keseluruhan industry keuangan global, namun prospek industry ini sangat besar terkait permintaan atas pelayanan keuangan dari segmen terbesar, 1,4 juta muslim dan kebutuhan akan jaringan yang efektif untuk saving internasional.  

Perkembangan negara Islam menjadi hal menarik bagi sebagian pusat keuangan dunia, seperti London, yang sekarang menyediakan kebijakan dan insentif pajak untuk mempromosikan keuangan Islam dan menarik dana dari nasabah yang memiliki nilai bersih yang tinggi. Hal yang sama juga dilakukan oleh bank dunia seperti HSBC, Standard Chartered, Deutsche Bank dan Citibank untuk membangun sentra bagi struktur produk keuangan Islam.

Mulai muncul inovasi produk dengan beberapa tipe yang berbeda seperti hybrid sukuk dan kombinasi struktur yang menyatukan bentuk yang berbeda antara musyarakah dengan produk lain. Tren ini diharapkan terus bertahan dan membuat industry terus tumbuh.

Industry keuangan Islam mengalami kemajuan dalam infrastruktur, mencakup: (1) dikeluarkannya lisensi holistic banking dan dibukanya bagian khusus yang didedikasikan untuk manajemen asset Islami, (2) perkembangan pengetahuan dan pemahaman syariah serta pemanfaatan penasehat dan cendekiawan syariah dan (3) perkembangan standar Islami seperti adanya Islamic Financial Supervisory Board, Accounting and Auditing Organization for Islamic Financial Institution dan sebagainya.

B.  Ketahanan Keuangan Islam

Dibalik berbagai tantangan, ketahanan keuangan Islam tetap ada, karena:

1.    Ketahanan keuangan Islam berbuah dari kesadaran bahwa pertimbangan yang mendalam terkait ekonomi islam dan arsitektur keuangan yang dimiliki oleh negara-negara muslim.

2.    Ketahanan system ekonomi Islam muncul dari sebuah pemahaman bahwa system tersebut menawarkan kerangka yang baik, konsisten dan satu.

3.    Ketahanan system ini diperkuat dengan hubungan bisnis dan keuangan yang dituntun secara logis yang menekankan pada model transaksi yang mendukung profit sharing.

4.    Keyakinan akan ketahanan system ini muncul dari kerangka penerapan system Islam secara implicit.

5.    Selain itu, ketahanan keuangan Islam juga diharapkan diperoleh dari fleksibilitas dan inovasi dalam struktur perbedaan jenis produk keuangannya.

6.    Survey pasar menyatakan bahwa potensi ritel serta proyek dan inovasi keuangan pada pasar keuangan Islam signifikan dan mendukung bagi perkembangan pelayanan keuangan dan ekonomi.

Dibanding keuangan konvensional, keuangan Islam menekankan sebuah system keuangan yang layak dan pantas yang mana menawarkan keuntungan paling penting bagi Muslim yaitu pilihan pelayanan yang bebas dari unsure riba. Keuangan Islam secara luas diperuntukkan bagi perkembangan masyarakat dan institusi tidak diperkenankan berinvestasi pada hal yang dilarang atau hal-hal yang tidak diinginkan oleh masyarakat. System ini menekankan pada persoalan etika, taat syariah, dan aturan main tentang keadilan dan kejujuran dalam praktik.

C.  Prospek dan Tantangan di Masa Depan

Banyak hal yang dapat memotivasi kemajuan keuangan Islam ke depan. Factor-faktor tersebut akan mendorong inovasi dan kemajuan keuangan, memperkuat pelayanan keuangan di tingkat nasional dan aliran modal yang lebih baik.

Meskipun begitu, banyak tantangan-tantangan yang harus dihadapi institusi keuangan Islam dalam rangka mencapai kemajuan-kemajuannya ke depan. Di antara tantangan-tantangan tersebut adalah:

1. Meningkatkan usaha untuk memperkuat kerangka hukum dan aturan keuangan Islam, konsisten dengan praktik internasional

2. Terus berusaha untuk menyesuaikan dan membenahi struktur dan produk agar tetap sesuai prinsip syariah agar Muslim termotivasi untuk memilih mekanisme keuangan ini sebagai alternatif

3. Kesadaran bahwa keuangan Islam telah menghidupkan dan mengubah dinamika aliran modal individu dan bahwa industry ini memiliki potensi besar untuk meningkatkan proses integrasi dan globalisasi keuangan

4. Usaha yang agresif untuk mengimplementasikan aturan keuangan Islam dan standar-standar penerapannya agar dapat melindungi system itu sendiri dan konsumennya 

5. Mempromosikan lebih banyak diversifikasi keuangan melalui inovasi keuangan dan pengembangan pasar modal syariah

SUKUK VS EUROBOND: ADAKAH PERBEDAAN NILAI RISIKO_241010

Sukuk dalam banyak aspek mirip dengan Eurobonds konvensional. Sukuk juga dianggap berfungsi sebagai instrumen keamanan yang memberikan tingkat keuntungan (tetap atau mengambang); sukuk yang diperdagangkan di pasar sekunder meskipun kurang dari obligasi konvensional, dinilai dan diperingkat oleh lembaga pemeringkat internasional, dan sebagian besar dibersihkan di bawah Euroclear. Sukuk, jamak dari kata Arab Sakk sertifikat berarti, mencerminkan kepemilikan hak / partisipasi dalam underlying aset.

Perbedaan antara obligasi konvensional dan Sukuk adalah obligasi merupakan hutang murni penerbit, sementara Sukuk merupakan hak milik yang didasarkan pada aset. Sebagai contoh, Ijarah (sewa), kontrak yang sering digunakan untuk struktur Sukuk yang menciptakan hubungany ang berbeda dari pemberi pinjaman / hubungan peminjam.

Sukuk pada portofolio obligasi terdiri dari dua yaitu Sukuk dan Eurobonds yang membedakannya dengan portofolio obligasi  yang hanya terdiri dari Eurobonds. Aplikasi ini terbatas pada isu-isu internasional Sukuk dan obligasi konvensional oleh pemerintah Malaysia, Pakistan, Qatar, dan Bahrain. Pemilihan emiten didikte oleh data yang tersedia terbatas, terutama pada perdagangan pasar sekunder.

Sukuk berbeda dengan instrumen dari obligasi konvensional, sebagaimana dibuktikan oleh perilaku harga yang berbeda. Jika investor siap untuk mengalokasikan sejumlah dana dalam obligasi dari penerbit tertentu, diversifikasi dengan memasukkan Sukuk dalam portofolio investasi dapat secara signifikan mengurangi VaR portofolio yang dibandingkan dengan strategi investasi hanya pada obligasi konvensional penerbit itu. Hasilnya luas sama pada kedua metode yang digunakan dalam analisis ini, yaitu pendekatan delta-normal dan simulasi Monte-Carlo.

Metodologi VaR dipilih untuk mengevaluasi risiko karena diterapkan secara luas di bidang keuangan. Pendekatan VaR mengukur risiko downside dari posisi portofolio sebagai kerugian maksimum yang dapat terwujud pada tanggal yang ditentukan di masa depan dengan probabilitas yang diberikan karena merugikan perubahan aset dan harga kewajiban. Penerapan metodologi untuk obligasi Sukuk Ijarah, penerbit obligasi menjual aset real estat ke Special PurposeVehicle (SPV), yang meningkatkan dana dengan menerbitkan sertifikat Sukuk. SPV menyewakan kembali asset ke penerbit, sehingga mengumpulkan uang sewa yang akan diteruskan ke pemegang Sukuk dalam bentuk pembayaran kupon. Pada saat jatuh tempo, SPV menjual aset kembali ke penerbit dengan harga yang telah ditentukan, sehingga mengumpulkan dan menyerahkannya pada pemegang Sukuk.

Beberapa bentuk sukuk yang didasarkan pada prinsip bagi hasil antara lain:

1.    Mudarabah. Investor memberikan modal ke pengusaha, keuntungan proyek dibagi sesuai dengan rasio yang telah ditetapkan tetapi setiap kerugian yang terjadi ditanggung sepenuhnya oleh para investor.

2.    Musyarakah. Baik investor dan pengusaha memberikan kontribusi sumber daya untuk proyek tersebut, setiap keuntungan dibagi pada tingkat rasio yang telah disepakati, dan kerugian ditanggung sesuai dengan penyertaan modal.

3.    Istisna dan Salam. Biasanya digunakan untuk pembiayaan modal kerja atau produksi , dimana pemodal membayar untuk modal kerja di muka dan menjualnya kepada peminjam selanjutnya (mungkin di mark-up). Salam adalah pembayaran-ditangguhkan atau penjualan-pengiriman ditangguhkan, sementara Istisna merupakan objek bersama dan harga- tangguhan penjualan.

Walaupun isu-isu internasional Sukuk mirip dengan obligasi konvensional seperti fitur,rating, penerbitan dan prosedur penebusan, pembayaran kupon, dan default klausa, korelasi pengembalian Sukuk dengan pengembalian obligasi konvensional jauh lebih kecil dari korelasi pengembalian obligasi konvensional dengan sesamanya. Tidak berkorelasi sempurna dengan aset lainnya dalam portofolio di pasar sekunder dibandingkan dengan obligasi konvensional. Misalnya, dalam kasus Bahrain, di mana Sukuk dan obligasi konvensional memiliki durasi yang sama, korelasi kembali masih mendekati nol.

Keuntungan dari diversifikasi harus dievaluasi terhadap return rendah dan risiko likuiditas Sukuk. Sebagian besar mungkin karena struktur pasar tersegmentasi, Sukuk menawarkan tingkat pengembalian lebih rendah dibandingkan obligasi konvensional. Sukuk juga instrumen likuid dibandingkan dengan obligasi konvensional sebagaimana dibuktikan dengan kurangnya aktivitas pasar sekunder. Likuiditas tersebut membebankan risiko lebih lanjut tentang portofolio pada saat-saat volatilitas. Ketidakstabilan harga tidak mencerminkan volatilitas pada hari-hari yang perdagangan berlangsung, tetapi tidak mencerminkan volatilitas sebenarnya harga.